徐小庆最新观点：如何看待中国目前的信用收缩

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徐小庆最新观点：如何看待中国目前的

信用收缩

谢谢！非常高兴今天接受路透的邀请，在这儿和大家

做一个交流，今年也过了快一半左右的时间了，年初到现在

可能有很多事情，大家都比较有深刻的印象，比如说中美贸

易战，还有去杠杆引发的对宏观经济下行的担忧。

这些比较大的问题今天就不想再仔细谈论了，我主要讲

一个关于如何看待中国现在的信用收缩的问题。

我们知道中国在过去 5 年多的时间，总体来讲是经历了

一个经济下行的周期，大家可以从黄颜色的这条线看出，它

显示的是中国名义 GDP 的增长，2012 年以前，中国的名义

经济增长基本是在 15%-25%这个区间。

从 2012 年之后，它就逐步下滑，现在大体上应该在

5%- 10%的区间。去年以来是中国经济在过去 5、6 年当中

的表现最好的一年，但是它的名义增速高的时候也就是在

11%左右，今年的名义增速从一季度开始已经有回落的趋势。

但是另外一条线是中国的社会融资增速，也可以被称之为是

一个广义的信用扩张，因为中国大部分的融资是通过债务融

资来实现的，而不是股权融资。所以社会融资增速里面

80%-90%就是债务融资。

在 2008 年以前，这两条线的绝对水平是差不多的，因为

我们用的是同一个轴，所以两者的绝对增速差不多，我们用

常稳定的，并没有明显的上升，它的债务增长和经济增长是

匹配的。

在 2008 年之后，从 2008 年开始一直到 2016 年，在过

去的 10 年当中，你可以看到红色这条线的增长，虽然从大

的上下的波动时间点来讲，跟经济基本是差不多的，当然它

比经济要领先，因为它是领先指标，关键问题是它的绝对指

标一直比经济增长速度高 5-10 个点。两者的缺口是在拉大

的，

这就是反映出来过去 10 年中国经济最突出的问题就是宏观

杠杆率不断上升，债务的增长持续高于经济增长。这两者的

增速从 2017 年又开始重新收敛，现在两者的增速基本到

达了一个差不多的水平，也就是现在政府说宏观的杠杆率已

经得到了初步的控制，也就是我们债务的增长速度已经逐步

降到了和经济增长差不多的水平。

我们先不奢望于我们的杠杆率是否会下降，如果我们要

维持在现在的水平上，那就意味着在未来相当长的时间，我

们要让我们的社会融资增速和我们经济增速始终保持在一

个差不多的水平，而不能够比它明显高。而我们又知道中国

的经济增长是不太可能再回到过去的 8-10%的实际增长水

平上去，如果中国的实际增速只能保持在 6-7%的增长，加

上每年 2-3%的物价上涨，也就意味着中国的名义增速不太

可能维持在 10%以上的，它的正常水平可能就是在 8-10 之

间。既然是这样一个名义增长，就意味着我们的社会融资增

速其实也不太可能还能够长期维持在 10%以上，它也应该

相应的回落

所以从一个简单的对比来讲，中国的社会融资增速的下

滑其实是一个趋势，而且很可能才刚刚开始。因为过去在 10-

15%的区间已经维持了 5、6 年的时间，这 5、6 年的增长一

直比我们经济增长高的，但是我们经济增长已经下了一个台

阶，这个指标也应该下一个台阶，中国的很多其它指标都已经

跌破 10%，M2 跌破 10%，投资增速跌破 10%，现在消费

增速也跌破 10%，为什么融资增速不跌破 10%呢？4 月份

社会融资增速跌到 10%，可能会稳定一段时间。从趋势上来

讲，我不认为它可以稳定在 10%左右，未来大概率来讲应该

会长期保持在 10%以下。

政府在面对外部的贸易战带来风险不确定性加大的环

境中，提出了要持续扩大内需，同时 4 月份的时候央行也确

实降低了法定准备金比例，使得市场又再次期待，我们是不

是回到一个通过刺激房地产和基建的这样一个老的模式来

带动经济回升的这么一个套路。

上一次这样做的是日本，日本在 80 年代面对贸易战的

时候就采取了这样的做法，后来的结果大家都知道。我们已

经有了前车之鉴，我们要再这么做的可能性，我认为是微乎

其微的，和 2014 年相比，大家可能会觉得同样的领导人

在

2014

年的时候，为什么现在我们不能再做一次呢？因为和

2014 年不同的在于我们现在并没有像2014 年的迫切性，

2014 年房地产的库存是历史上的最高位，那个时候如果政

府不通过刺激房地产，不通过鼓励老百姓加杠杆的方式，来

消化这

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摘要：

徐小庆最新观点：如何看待中国目前的信用收缩谢谢！非常高兴今天接受路透的邀请，在这儿和大家做一个交流，今年也过了快一半左右的时间了，年初到现在可能有很多事情，大家都比较有深刻的印象，比如说中美贸易战，还有去杠杆引发的对宏观经济下行的担忧。这些比较大的问题今天就不想再仔细谈论了，我主要讲一个关于如何看待中国现在的信用收缩的问题。我们知道中国在过去5年多的时间，总体来讲是经历了一个经济下行的周期，大家可以从黄颜色的这条线看出，它显示的是中国名义GDP的增长，2012年以前，中国的名义经济增长基本是在15%-25%这个区间。从2012年之后，它就逐步下滑，现在大体上应该在5%-10%的区间。去年以来是...

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