靳海涛：一级市场估值的拐点即将到来，建议行业集体放缓投资！

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一级市场估值的拐点即将到来，建议行业集体放缓投资！

靳海涛

各位同仁，各位来宾早上好。非常高兴清科提供这个机会，和

大家交流行业的问题。首先，分享我对当前行业状况的总体判

断，我认为，当前 VC/PE 行业进入了一个相对比较困难的时

期，我们正处于较大幅度调整的前夜。

其实很多问题是在你比较顺利的时候无法解决的，但是碰到困

难以后，这些问题就容易被解决了，所以这也是解决问题的一

个好时机。我们应该通过上下的协同，通过群策群力来解决发

展中的问题，问题解决以后，这个行业就变好了。

“ ”今天我主要谈五个方面的问题。第一是募资难的问题；第二

是投资估值过高的问题；第三是投资过程中需要严格执行保证

“ ”条款的问题；第四是外资准入监管过于一刀切的问题；第五

是现行税收制度对行业特性考虑不足的问题。这些问题大家都

很熟悉，我想讲一讲我的观点和看法。

“ ”募资难的原因

第一个问题，我们需要解决越来越难的募资问题。数据显示，

今年第一季度募资额较去年下降，下降幅度很大，而且仍会继

续下降，为什么呢？原因有四个：

第一个原因是行业整体投资回报有所下降。这个行业的收益跟

我开始在 90 年代末期 2000 年初期做投的候不一创时

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“样，那时候生意特好，懂创投的人特别少，我们喝了头啖

”汤。伴随着项目的退出，相当一部分投资者获得了大利，但

是那个时代已经过去了。现在这样的情况也可能偶尔会发生，

但难度增大了很多概率也下降了很多。

第二个原因是 LP 结构不太合理。在美国，养老金、保险资

金，主权财富基金、家族财富基金等成熟的长线机构投资者占

比超过40%，而在中国最多占到2%到3%。在中国，我们主

流的出资人是谁？民营企业、国有企业，相对富裕的个人，再

加上各级政府引导基金。但这两种结构背后所代表的资金属性

和资金实力完全不同，成熟度不同，对收益性、安全性和流动

性的要求都完全不一样。比如像政府引导基金，很多对行业和

地域都有限制性要求。

第三个原因是资管新规的影响。资管新规对行业影响的

是什么？我想了想有五条：

1、资管新规前银行理财资金是通过资金池进行错配后投资进

入了 PE 基金。资管新规后在不得开展资金池业务和期限匹配

原则的约束下，该等模式受到重大影响，未来银行理财资金投

资私募基金的规模将会严重萎缩。

2、资管新规前银行理财资金通过向投资人结构化配资方式间

接成为了私募股权投资基金的重要资金来源之一，新规后该等

模式很难延续，该等资本供给量将相应大幅减少。

3、随着金融去杠杆的深入推进和地方政府债务的规范清理，

政府引导基金的规模正回归常态，未来私募基金从有银行配资

的政府引导基金募资存在较大不确定性。

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